[转]美股上市公司财报揭露的真相：二季度CRO市场繁荣是“假象”

来源：氨基观察/黄恺

上半年，虽然海外CRO企业表现普遍不错，业绩与在手订单都在持续增长，但华尔街的分析师们却依然感到焦虑。

在所有CRO二季报的电话会议中，华尔街分析师们几乎都问到了一个问题：生物科技行业的融资额在持续下滑，这会对公司造成什么影响？

二级市场的情绪，会传导至一级市场；一级市场不断下滑的融资额，也会反馈到CRO行业上，这并没有什么问题。

实际上，市场需求下降的现象已经发生。

只是，CRO公司在财报披露的新增订单数据，存在“延迟效应”，不能即时反应市场动态，造成了CRO行业当前依然需求旺盛的“假象”。

Medpace公司便在二季度电话会里表示，虽然其“新增订单”数据不错，但二季度真实需求同、环比均下降50%左右。

真相，究竟是什么呢？

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资本寒冬下的CRO：业绩逆势上涨

2022年上半年，全球生物科技行业经历了最惨烈的熊市之一，让不少Biotech陷入裁员困局。但这，似乎并没有对CRO公司造成冲击。

就拿国内头部CRO来说，药明康德上半年营收同比增长68.52%，扣非净利润增长81%；康龙化成暂未公布财报，但业绩预告也不差：预计营收同比增长39%—42%，扣非净利润同比增长10%。

而在海外，IQVIA等巨头以及Medpace等小玩家，业绩也依然在不同程度的往上走。IQVIA表现稍差，但也增长了3%以上，Medpace营收增长比例则超过20%。

相比于业绩，CRO公司们还在增长的“未执行的合同金额”（合同负债或积压订单），则给了市场更大信心。因为相比于当期业绩，这才是观察行业景气度的先行指标。

对于CRO来说，订单的消化需要一个周期，因此新签订的合同都会以“合同负债”或者“积压订单”的形式在财报中得到体现。

若行业景气度较高，新增合同大于消耗合同，“未执行的合同金额”必然持续走高；当行业需求下滑，在手订单逐渐消耗，而新增订单未增加，这一数字必然变小。

根据这一指标来看，上半年上到IQVIA，下到Medpace依然是“忙不过来”。如下图所示，两家公司的积压订单还在持续走高。

看起来，在整个生物科技行业融资额大幅下滑的当下，CRO们却依然能独善其身。那么，事实真的如此吗？答案显然是否定的。

实际上，CRO们并不是没有受到影响，实际上，这一情况或许已经发生，只是尚未在上市公司财报中得到体现而已。

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被滞后的下行周期：二季度美国需求或已大幅下滑

具体原因，要从CRO订单获得的步骤谈起。

通常来说，CRO获取一个新业务，大概需要经过三个步骤：药企发布临床需求，CRO公司跟进取得初步联系；药企开始公开招标，众多竞标的CRO中某个幸运儿脱颖而出；该幸运儿与企业敲定最终合同细节，该合同正式在CRO公司财报中得到体现，成为“未执行的合同金额”的一员。

大部分CRO企业并不公布“初步订单数量”（第二个环节），仅公布最终敲定的合同数据（第三个环节），最终导致会延迟在财报中体现。

因为从时间跨度上来看，从第二环节到第三环节，可能需要2到3个季度。也就是说，我们现在看到的订单火爆真相并不客观：

这只是2到3个季度前初步竞标的订单，在这一季度落实罢了。

这也意味着，通过“新增订单”与“订单出货比”数据，我们或许会得出CRO行业依然景气的结论，但实际情况却截然相反。

这一点，Medpace是最好的例子。正如上文所说，根据二季报，该公司订单依然在新增，但实际上Medpace未来的增长已经遇到了障碍：

根据Medpace二季度财报电话会议，二季度其第二环节的“初步订单数量”已经不忍直视，同比下降45%，环比下降42%。下游需求疲软的真相，可能会在第四季度在其财报中开始显现。

显然，这不会是Medpace一家CRO公司面临的遭遇。

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下行周期中的另一大隐忧：订单被取消

一切都难逃地心引力。

如今，大部分Biotech显然都要勒紧裤腰带过日子。根据摩根士丹利预计，2022年，美股大约三分之一的生物技术公司将需要融资。

但随着融资窗口逐渐关闭，生存都成了问题，自然也没法顾全大局扛下所有。砍掉原有管线，已经是全球生物科技公司不得不考虑的一个问题。

这在国内都已经有所体现。不久前，三叶草生物便停掉了除新冠疫苗之外的所有管线。

砍管线对于医药公司来说并不难；但对于CRO公司来说，就是另一回事了。因为，这意味着此前签订的合同可能“烂尾”，效益大幅打折。

正如上文所说，整个临床订单的消化需要一个周期，而合同金额通常根据进展分期付款。

对于医药公司来说，提前终止合同既没有太多额外成本，只需结清已产生的费用即可；也不复杂，通常只需提早通知CRO即可。

根据IQVIA财报，其客户如果提早30到90天通知客户，便可以取消现有合同；而根据Medpace财报，其客户更是只需提早30天通知即可，并且可以在任何阶段发生。

医药企业可以及时止损，但CRO或许要承担更多费用。正如IQVIA所说，他们可能有道德义务，自费完成或结束临床试验。

很显然，身处行业下行周期，CRO公司原有订单被取消的压力并不小。

而这一情况正在发生。在今年二季度财报电话会议中，另一家美股上市的CRO巨头ICON便谈到，二季度客户取消订单的情况已经略有上升。

新增订单将会减少，原有订单又有可能被取消，CRO公司容易腹背受敌，也难怪华尔街的分析师们对于融资收缩这一问题尤为关心。

对于华尔街分析师们的疑惑，CRO公司也都给出了回复。在电话财报中，各家公司都表示，不管环境怎样恶劣，都有应对之策。

那么，这一轮资本寒冬，究竟会对CRO公司带来多大影响呢？

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