中国基金报 方丽 张燕北 曹雯璟 孙晓辉

5月24日，国家集成电路产业投资基金三期股份有限公司正式宣布成立，注册资本高达3440亿元。消息一出，资本市场一片沸腾，芯片半导体相关个股表现活跃，AI相关芯片板块再度成为市场关注的焦点。

国家大基金三期成立，将带来哪些积极影响？国家大基金在半导体板块的投资重点和方向可能发生哪些变化？哪些细分领域值得关注？目前芯片板块整体估值情况如何？对中长期行情怎么看？中国基金报记者就此采访了六位基金经理，他们是摩根士丹利基金权益投资部副总监、大摩数字经济基金经理雷志勇，嘉实全球产业升级基金经理陈俊杰，鹏华基金量化及衍生品投资部基金经理罗英宇，宝盈基金基金经理张天闻，德邦基金基金经理雷涛和财通资管基金经理包斅文。

在他们看来，国家大基金三期规模超过一、二期总和，表明国家层面对我国集成电路产业发展的深度部署，标志着国产半导体产业在自主可控、技术创新和产业升级方面迈上新的征程。

他们认为，目前，芯片板块估值处于历史较低分位数，后续伴随政策推动、资金进入、芯片业绩回暖等共同驱动，芯片板块具备长期发展空间。

国产半导体产业迈出新征程

先进制程有望加强

中国基金报记者：国家大基金三期成立，对我国集成电路产业发展带来哪些积极影响？将如何助力中国在全球半导体产业竞争地位提升？

罗英宇：半导体产业投资具有大投入、长周期的特点，技术门槛和商业壁垒都非常高，需要发挥举国体制的优势，整体协调推进。

大基金三期投资将会延续此前的方略，但侧重点有所不同，预计会沿着两条路径发展：一为补齐短板，解决卡脖子问题，在关键设备、关键材料上谋求技术独立自主；二为发挥产业优势，在成熟制程上发力，形成规模优势。

陈俊杰：这标志着国产半导体产业在自主可控、技术创新和产业升级方面迈出新的征程，有望延续“强链补链”的国产化使命。从投资规模来看，大基金三期规模超过一、二期总和，表明国家层面对集成电路产业发展的深度部署。伴随国产替代的持续推进，国内相关半导体设备和材料厂商有望长期受益。

雷志勇：大基金三期注册资本达3440亿元，超过前两期总和，超市场预期。这将为半导体行业带来更多的资金投入和研发动力，有助于国内芯片技术的不断突破和发展，国内半导体产业链有望迎来新增长机遇。

张天闻：半导体产业作为现代科技的核心基石，在制造、设备、材料等多个环节均呈现出重资产投入、高研发率和研发前置的特点。鉴于这样的行业特性，国家政策的支持对于半导体技术的追赶和国产化进程显得尤为重要。

大基金三期成立，为晶圆制造、存储器、先进封装等领域提供了强有力的资金支撑，将极大加速这些领域的研发创新和产能建设。

雷涛：第三期大基金的成立将会对我国集成电路产业产生重要影响。预计将重点投向那些利润周期相对较长、半导体产业发展必不可少的关键领域，例如，提升先进制程和先进封装能力，支持光刻机等重点设备和材料的攻关等。

包斅文：晶圆厂在扩充资本后有利于提高资本开支扩张的积极性，对设备、材料厂商的业绩或有提振。预计晶圆厂对先进制程的研发速度和资源分配有望提升，我国在全球半导体产业竞争中的先进制程有望加强。

芯片板块调整核心因素是产业周期下行

中国基金报记者：从去年3月高点以来，芯片板块一路震荡调整，年内芯片板块跌幅超17%，如何看待芯片板块的这波调整？

雷志勇：调整来自多方面压力：首先，美国通胀对全球经济带来扰动，俄乌冲突等地缘因素也对中东、欧洲经济带来压力，同时，消费电子市场创新步伐减缓，半导体技术快速迭代需求减弱。其次，来自产业周期下行的压力。芯片产业周期大致可概括为“缺芯-扩产-产能过剩-削减产能”，本轮半导体周期的高峰大致出现在2022年二季度，按照历史规律，当前已来到周期拐点区域，全球半导体市场有望在2024年复苏。

陈俊杰：此前芯片板块持续调整核心原因还是产业周期下行。从2022年下半年开始，全球芯片行业进入周期下行阶段。作为半导体的重要下游，芯片板块整体承压。鉴于人工智能领域的新突破为需求端创新确立了新的方向，行业有望开启新一轮上升周期。

罗英宇：半导体行业兼具周期与成长属性。在经历长周期下行后，2023年二季度以来半导体行业经历了周期复苏，行业整体状况逐步回暖。

自去年年中开始，行业更多呈现供给端的逻辑演绎，核心品类尤其是存储、内存等偏周期的品类价格开始触底快速回升。需求的逻辑更偏向于结构化，一方面，AI加速运算需求爆发式增长；另一方面，消费电子升级迭代创新乏力，消费者换机热情消退，更新周期拉长，消费需求疲弱。

张天闻：自去年3月高点以来，芯片板块经历了显著的震荡调整，主要受两方面因素影响：一是芯片行业整体景气度相对较弱，市场需求尚未达到预期水平；二是芯片板块估值整体回落。

综合以上两方面因素，芯片板块这波调整，是市场对芯片行业当前状况和未来发展趋势的一种正常反应。从长期来看，这种调整有助于芯片行业更加健康、稳定地发展。

雷涛：这一波芯片板块调整主要有三方面原因：首先，去年3月份，市场预期半导体周期能很快迎来拐点，但这个周期的拐点持续后推，导致市场预期落空。其次，由于我国芯片产业链位置的原因，北美AI芯片发展的参与率相对较低，板块未能享受到AI产业红利。此外，市场整体风险偏好下降，也导致科技成长板块普遍承压。

包斅文：主要原因是半导体周期产业向下，进入去库存阶段。自2021年7月景气下行已两年多，部分芯片库存见底。对未来景气回升持乐观态度，周期复苏与AI需求景气向上，估值修复可期。

估值处历史偏低水平

中长期前景较为乐观

中国基金报记者：经过这波调整之后，目前芯片板块的整体估值情况如何？对中长期行情怎么看？

陈俊杰：国证芯片指数市盈率仍低于平均值，处于近十年来较低位置。今年以来，除了算力芯片外，负责通信交互连接的芯片、数据存储芯片、电源管理芯片等都开始走出传统周期底部。预计后续伴随政策推动、资金进入、芯片业绩回暖等共同驱动，芯片板块或具备长期发展空间。

雷志勇：芯片板块估值目前处于历史较低分位数。未来，随着国产替代的推进，国内芯片板块优质企业逐步脱颖而出，中长期可以保持乐观。

张天闻：2023年芯片行业景气度逐季走强，部分芯片价格反弹。以2024年~2025年动态业绩考量，估值处于历史偏低位置。行业整体回撤幅度大，景气度复苏，部分公司新产品推出和客户导入进展显著。因此，我们对芯片板块中长期前景保持乐观。

罗英宇：以国证芯片为例，半导体板块估值处于历史均值70倍以下位置，整体估值仍算合理。

半导体行业核心点还是出货量，以AI化为核心的终端更新升级是目前最直接的驱动力。在经历了云端训练推理的资本开支和建设后，手机、PC、笔记本、平板等产品或迎来一轮以算力为核心的能力升级，带来产品的更新换代潮。

雷涛：经过这一波调整，板块整体估值回到相对低位。这次调整从最高点到现在已持续34个月，最大跌幅超过60%，无论长度还是幅度，调整都已比较充分。如果市场不出现预期外的整体性干扰因素，后续有望看到板块逐步修复。

包斅文：目前芯片板块估值整体处于历史偏低的位置，未来看好周期复苏相关的半导体品类。此外，中长期能够与AI相结合的芯片种类或更适合长期布局。

基于产业研究

布局边际效应最大环节

中国基金报记者：国家大基金三期的成立，将对芯片板块产生何种影响？公募基金如何识别并把握投资机会？

罗英宇：该基金作为商业投资基金，旨在推动国内集成电路产业的发展，提升中国在全球半导体产业中的竞争力。因此，关注点应放在商业竞争能力的构建上，而不仅仅是技术研发。未来，产业生态、商业模式和产品模式等方面将出现战略性变化。投资者需在全球化的背景下，密切关注那些可能走出独特商业模式、推出全球竞争力产品体系的产业环节和公司。

陈俊杰：当前，半导体软件、设备和材料生态已初具规模，特别是先进晶圆制造、封装、关键设备及AI芯片研发等。AI硬件底层需求为“计算、存储、传输”，推动硬件持续升级。产品持仓聚焦AI芯片的计算、存储、传输和功耗。当前或处于新一轮科技浪潮起点，AI驱动的硬件迭代周期或将延长，为半导体产业带来更多机遇。投资者需关注技术趋势和市场动态，把握投资机会。

雷志勇：国家大基金三期核心是促进产业链对先进制程技术的突破，相关的半导体公司尤其是半导体设备、高算力芯片等方向将明显受益。

张天闻：从公募投资方向看，国产化率相对较低的领域，如半导体设备、材料和AI芯片，因其潜在的发展空间和巨大的市场需求，仍展现出较高的投资价值。这些领域未来有望受益于政策的扶持和资金的投入，实现更快的增长和突破。

雷涛：短期对于芯片板块仍是情绪的催化，拉长时间看，对产业的关键环节和“卡脖子”环节会带来实质性帮助和提升。我们的总体投资策略仍然是基于产业，发现边际最大的环节，不断布局和调整组合。

包斅文：国家大基金三期成立，将会给先进制程的设备、材料、封装以及高性能CPU、GPU带来正面影响。

重点关注AI算力、存储芯片等领域

中国基金报记者：未来一段时间，国家大基金在半导体板块的投资重点和方向可能发生哪些变化？哪些细分领域值得关注？

雷志勇：大基金三期将重点投向集成电路全产业链，包括制造、设备和材料等细分领域，有助于推动产业链的升级，尤其是AI相关芯片、算力芯片等方向的长期发展，包括半导体先进工艺制造、先进封装、存储，以及关键半导体设备和材料，如光刻机等，有望实现技术突破和产业升级。

陈俊杰：除了制造、设备和材料等细分领域，国家大基金三期或将重点关注AI相关芯片、算力芯片等领域。除了延续对半导体设备和材料的支持外，更有可能将HBM等高附加值DRAM芯片列为重点投资对象。作为数字化发展底座的算力、存力等产业链有望受到大基金关注。

雷涛：大基金三期可能仍会关注核心的卡脖子领域，包括光刻机、先进制程的设备和材料等，也很可能会关注目前我国重点布局的存储、AI芯片等领域，这些也是我重点关注的方向。

包斅文：国家大基金或将在先进制程相关芯片品类进行投资，此外，高端存储、CPU、GPU相关的设计、制造、封装、设备、材料环节可能也有机会。

关注贸易摩擦等风险

中国基金报记者：随着数字经济和人工智能的蓬勃发展，算力芯片和存储芯片将成为产业链上的关键节点，同时不确定性因素犹存，后续哪些风险需要关注？

雷涛：算力和存力是AI发展的关键，对构建我国自主可控的AI基础设施至关重要。国家高度重视AI发展，将重点扶持国内企业在算力和存力方面的突破。这两部分的产业链较长，存在众多投资机会，将成为我们在半导体产业中挖掘投资价值的主要来源。

张天闻：人工智能产业的蓬勃发展对算力和存力提出更高要求，从而显著增加了对存储芯片和算力芯片的需求。从风险管理角度出发，我们需要特别关注贸易摩擦可能带来的管制等不确定性因素，它们可能对供应链稳定性以及芯片市场的正常运作产生影响。

包斅文：一方面，关注潜在的海外制约、地缘政治等风险；另一方面，不同算力芯片供给扩大后，需要考虑竞争格局变化带来的毛利率下降等行业性风险。

陈俊杰：芯片行业属于典型的技术密集型行业，技术门槛较高，因此，需要密切关注相关厂商的研发进程。此外，需要关注下游需求复苏、终端去库存效果等会否低于预期等风险。

雷志勇：在这一轮以人工智能为代表的科技创新浪潮中，算力芯片和存储芯片是明显受益的品种。目前，算力芯片如海外龙头公司的H系列芯片仍处于供不应求的状态，存储芯片从2023年下半年以来价格也不断上涨，未来在供需关系逐步均衡后价格可能逐步回归正常。