▲瑞银证券研究部总监 徐宾

今年二季度以来，中国股市上演修复性行情后，短期内震荡调整，投资者如何把握投资机遇？中国宏观经济形势以及房地产在宽松政策支持之下未来趋势如何？如火如荼的中国企业出海今年又有什么新变化，在美国加征电动车关税之下又该如何应对？

就此，证券时报·券商中国记者专访了瑞银证券研究部总监徐宾，他认为，新一轮的盈利预期上调或已经开始，估值方面，目前A股市场的股权风险溢价接近历史高位，而“以投资者为本”的资本市场政策有望推动市场估值回升。

与此同时，对于当下政策持续支持下的房地产，徐宾表示，得益于政策支持，预计房地产销售和新开工面积可能在未来2～3个月触底。如果该预测兑现，这将有助于提振居民信心，促进消费企稳。

新一轮盈利预期上调或已开始

券商中国记者：概述一下目前中国市场的现状以及其未来主要趋势，从投资配置板块来看，看好哪些领域？

徐宾：新年伊始，A股市场的走势大幅弱于预期。由于政府部门密集发声彰显维护资本市场决心，市场流动性风险得到缓解，投资者情绪企稳回升。

二季度以来，包括新“国九条”在内的有关资本市场高质量发展的政策利好以及宏观政策的进一步宽松推动A股市场获得新一轮动能。

展望未来，受益于名义GDP增长复苏带来的营业收入增速反弹以及下游行业的利润率，我们预计今年A股沪深300指数EPS增速将达到8%。我们认为新一轮的盈利预期上调或已经开始。估值方面，目前A股市场的股权风险溢价接近历史高位，而“以投资者为本”的资本市场政策有望推动市场估值回升。

风格配置方面，我们认为，随着投资者风险偏好的提升，高质量“成长”风格有望小幅跑赢市场，而“价值”风格中，中高股息收益率标的仍应作为防御性持仓的一部分。

我们预计，大盘股将受益于较高的盈利确定性及潜在的长线资金净流入而跑赢中小盘股。行业偏好方面，我们超配电子、食品饮料、石油煤炭和通信板块。投资主题方面，我们看好“中国特色估值体系”背景下的优质国企。

券商中国记者：近期，海外投资者对A股信心是否有回升，外资配置A股青睐哪些类型公司？

徐宾：瑞银证券深耕中国已近18年。一方面，我们服务于国内的投资者，另一方面，我们也不断向海外投资者释放中国具有可投性的信号，作为一个比较好的风向标，来观测海外投资者对中国市场的关注程度。

相对于1年前海外投资者对中国的关注度确实比较低，即使估值再便宜也是低配，它们认为其他国家日本、印度等更有投资价值，尽管对方市场估值已经较贵了。但是从近期角度来看，海外投资者有明显的信心回升，一方面是海外的对冲基金，投资动作比较迅速，反应很快，不过这些资金持股时间不一定是长期的；另一方面，海外长线资金，通过做足功课的研究，认为中国市场估值比较便宜，加之看到中国经济在企稳，“国家队”对股市又有一个托底作用，认为中国的可投性在提高。对于外资而言，他们相对比较青睐盈利确定高且有分红、股息率不错的大盘股票。

房产销售及新开工面积或两三个月触底

券商中国记者：瑞银预计中国经济增速多少，如何看待消费复苏、出口和投资的情况？

徐宾：我们预计中国2024年实际GDP增速约为4.9%。

在消费方面，官方统计的消费者信心指数在去年三季度左右触底，过去两个季度从历史低位持续改善。我们预计今年消费将呈现温和复苏的态势，全年实际消费增速为5.1%左右。其中，服务消费需求将持续释放。不过，考虑房地产下行周期的负面影响持续，实际居民收入同比增速也有所回落，我们预计2024年内消费复苏是渐进式的，超额储蓄释放可能较为有限。

出口方面，外需强于此前市场的预期，我们预计2024年出口增速为3.5%。除了之前已预期的科技上行周期，近期数据显示美国经济增长比较稳健，叠加全球需求有所改善，这可能推动中国出口在今年走强。

投资方面，一季度整体固定资产投资同比增速强于预期，我们预计基建投资和制造业投资保持稳健增长。

券商中国记者：在多部门推出提振房地产市场政策组合拳之下，如何看待中国房地产市场未来变化趋势？

徐宾：我们注意到4月30日，中央政治局会议之后，政府出台了更多房地产宽松政策，推进去库存和保交楼。5月17日，中国人民银行连发三份房地产市场文件，宣布下调住房公积金贷款利率0.25个百分点，取消全国层面个人住房贷款利率政策下限，全国层面的首套房贷最低首付比例从20%降至15%，二套房贷最低首付比例从30%降至25%。

得益于政策支持，我们预计房地产销售和新开工面积可能在未来2～3个月触底。如果该预测兑现，这将有助于提振居民信心，促进消费企稳。

投资者在未来需要关注房地产去库存政策的具体落地措施。我们认为，央行为银行系统提供低成本融资（包括使用再贷款和PSL等）、进而为地方政府提供信贷支持，可以有助于推进房地产去库存。不过，具体的库存购置规模尚不清晰。

三类中国企业受益于“出海”

券商中国记者：中国企业出海是去年以来的热门话题，相比于过往，中国企业现阶段出海有什么优势？

徐宾：出海对于中国企业来说是未来5年或者更长时间范围内最主要的话题，从资本市场的角度来看，也是最主要的投资主题。

实际上，“出海”并不是很新的词，5年前就已经在说“出海”，但那时候“出海”是在国内市场发展不错背景下，多做一些国外市场，主要是做增量。现在强调“出海”，更多的是在说国内的增速在放缓而竞争在加剧背景下，海外市场的价格有可能会偏高一些，从而出现更高的毛利率带来更多的利润空间。

据我们研究，中国企业由于在过去10年，积极地投入研发，现在中国产品的质量跟全球品牌相比差距缩小，而应用还可能更好更便宜，拥有超高性价比，这是为什么中国企业在这个时机可以往外出海的底气。

在出海背景下，有三类中国企业比较容易受益。第一类是已经在全球市场当中占有一席之地的企业。第二类是在国内市场已经把进口替代做得比较完善的企业。第三类是一些产业链上的企业，中国企业的优势在于产业链的完整性以及可靠性。与此同时，还应该注意关税和成本的风险。

券商中国记者：中国企业出海有哪些方式，未来海外收入占比可能有怎样的变化？

徐宾：中国企业“出海”有两种方式：一种是传统意义的直接出口，这个比较简单，在中国生产，通过海运、陆运、空运的方式到海外。另外一种方式叫做“中国+1”，也就是海外建厂以产能扩张的形式，中国企业积极地在海外建设工厂。

在我们看来，支撑“出海”的主要推动力是出口升级，这也是中国企业在“出海”过程中应积极关注的。

第一是结构升级。以前中国出口的主要是一些比较低端的产品，包括纺织服装、玩具等。最近中国出口更多的是新三样：EV（电动车）、锂电池、光伏，相信未来会有更多的品类出口，而且价值更高，这是出口升级的第一个推动力。

第二是从单一产品角度来说，中国出口产品的功能性、质量性、价值更高了。比如同样一个家电，以前出口比较低端的产品，现在出口功能更全、更贵的家电。

第三是现在可以看到更多服务业的出口，而之前更多的是以商品为主的出口。

A股上市公司从10年前海外收入占比5%—6%，我们认为，到2023年这个比例已经达到11.5%。我们相信还会持续提升。

券商中国记者：今年5月，美方宣布对中国电动汽车等产品加征关税，假如后续一些欧洲制造业大国也跟进，这对中国目前火热的电动车出口影响如何？

徐宾：如果只看汽车，实际上中国汽车出口到美国的占整体出口的1%不到，对于中国车企来说，美国不是一个最主要的市场，主要市场是在欧洲和拉美、东南亚市场，从这方面来说，美国加征关税对中国车企影响微乎其微。

如果中国车企还是想出口到美国，现在唯一可能的方案是通过产能扩张，比如优选墨西哥作为生产基地，实际上，目前中国企业在墨西哥整体的汽车产业链投资还是非常积极的。因为墨西哥享受了“美墨加自由贸易协定”，通过墨西哥出口到美国享受零关税。

因此，现在无论是汽车还是其他智能功能产品直接出口到美国，都可能面临美国关税的影响，唯一的方法就是通过第三方国家，如比较近的墨西哥或者东南亚的越南。

责编：杨喻程

校对：王朝全