小米上市，几家欢喜几家愁

7月9日凌晨，几千万台小米联网设备同时收到了一则系统推送，“今早8:30，全程直播小米香港上市”。

八年圆梦，雷布斯此刻是激动的。不过，对于投资人来讲，或许只能说，几家欢喜几家愁。

今日小米实际发行价为17港元，收盘价为16.8港元，下跌1.18%，收盘市值3759.19亿港元，约合478.98亿美元。

小米的第一个投资人晨兴资本获得高达866倍的回报，早期几轮的投资人也都获得了不错的回报。

但并非所有的投资人们都能收获高额倍数的回报，小米在2014年完成的11亿美元E轮融资，其估值就达已达到450亿美元，在2014年12月至2017年8月的F-1轮融资中，分拆和调整转为B类股之后，成本为15.83港元，仅略低于发行价，即后续若股价继续下跌，部分投资人将出现亏损。

据招股书显示，小米背后的主要投资机构包括晨兴资本、启明创投、顺为资本、DST、IDG、全明星投资等。其中，晨兴资本持股占比约为17.19%，启明创投持股约为3.98%，顺为资本持股约2.92%，DST持股约为6.92%，IDG持股约1.69%，全明星投资持股1.24%。

早些时候，市场曾对小米给出千亿美元的高估值。高盛、摩根士丹利、摩根大通、中信里昂证券、瑞信等机构给出800亿到940亿美元估值。外界甚至一度传出2000亿美元的估值。而目前小米上市市值降至490亿美元，首日即破发，仅略高于2014年底小米第五轮融资时的450亿美元估值。

小米已经是非常成功的手机公司，无论是品牌的知名度和影响力都是较高，但在资本寒冬下，投资人仍然不能保证盈利，至于其他的滥竽充数浑水摸鱼的互联网公司，会如何收场呢？

估值，是最大的互联网泡沫

在讨论这个问题之前，我们先说说估值这个概念，估值是怎样形成的呢？

比如你开一家奶茶店，除去店租、材料、水电、人工等成本一个月下来的净利润是20000元。一年的利润就是20万元。这样的生意在我们身边很多，很常见。根据奶茶行业的发展趋势，我们预计未来3年还能稳定盈利，每年净赚20万，于是我们给他估值60万。

上市公司也跟这个奶茶店一样。假设公司每年能为股东赚10亿（净利润），如果公司总共发行了5亿股，也即每股每年能赚2元。这叫每股收益。对股东来说，参照上市公司所属行业的定价，这只股票的价值应该相当于2元×某个系数（股市中的市盈率）。

这个系数十分重要，就比如上面奶茶店例子，因为我们预测奶茶行业还能稳定盈利3年，所以我们定的系数为3，不同行业的利润率差别很大，行业所处发展阶段也不一样，所以这些系数差别极大，在股市中我们叫他市盈率（即P/E ratio），有的5倍，有的10倍，还有的百倍，这就跟行业的阶段和景气度高度相关了。一般新兴行业，创新产业倍数可以很高，毕竟有可能爆发，参照企鹅、阿里这些行业标杆。独角兽企业因为具有垄断地位，估值就可能上百倍。

互联网创业热潮与百倍估值

自从世纪初那波互联网泡沫破灭之后，一直到2008年之前，中国风险投资的对象，总体以实体加工制造业为主，2008年之后，受到金融危机影响，实体企业，风投才开始逐渐转向互联网。这是一波前所未有的互联网热。随着智能手机在普及的功能大幅提升，电子商务的蓬勃发展，随后在2011年-2013年一些餐饮类项目以互联网的名义进行营销，到2013年出现了“互联网思维”这个词，小米手机也正是在这个时期高速发展起来。

但发展起来的不只是小米，还有一大批打着“互联网”旗号的初创企业，他们将自己包装成未来的小米，甚至未来的BAT。

按常理，投资对象首选是盈利的企业，按年净利润的5-10倍估值，投资人按估值的一定比例给企业注资，同时获得相应比例的股份，其中往往还会要求对赌协议，如果在三年无法上市还需要按照利息复利计算和回购股份。这种模式，虽然可以借助投资人的资金实现高速扩张，但也需要企业家对自己的企业增长有足够的信心和把握。

然而实质上，在国内，互联网要实现盈利并不是一件容易的事情，BAT三巨头的赚钱光环，掩盖了很多中小互联网企业亏损的窘境，许多互联网行业的公司并未盈利或无法持续的盈利。

2012-2015年，创业型互联网公司像雨后春笋一样疯狂生长，风投完全不考虑盈利能力，或一旦无法上市的后果。这些既没有盈利，也没有产品，仅仅有个概念就开始融资吸纳风头的企业，动不动就估值达到几十亿。事实上，就连企鹅的估值也没有上百倍，这些初创互联网企业随随便便就敢成百上千倍的估值，毕竟在风口上，撑死胆大的，饿死胆小的，一个萝卜千斤重，两头毛驴拉不动。

全球估值超过10亿美元的创业公司中有4家在中国，6家估值超过100亿美元的创业公司也在中国。他们其中还有不少处于亏损状态或者仍在烧钱，但这丝毫不影响他们突破天际的"估值"。

相比盈利，估值要来的更容易

从事互联网行业的人士很喜欢讲"商业模式"，他们不关心技术，只需要把握了渠道，吸纳了流量。就可以通过概念一轮又一轮的融资，在铺天盖地的渠道中，他们的用户数据看起来都已经超过了整个国家的人口总和，可惜的是，他们并没有实现盈利，依然是在烧钱，毕竟烧钱比赚钱要来的更容易。

按照这样的情况，需要准确评估一家仍在亏损或者烧钱的企业是非常困难的，生意的本质是终究是盈利，在没有盈利之前所有的商业模式都是试验品，既是试验就有失败的风险。

即便是从纯财务角度来看，这些初创互联网公司也是很有问题的。如2015年-2016年初的“新媒体内容创业”，劳动密集型的互联网O2O公司，火爆一时的共享单车，互联网外卖公司，都出现了巨额亏损的情况，动辄数十亿、上百亿人民币。传言某知名互联网外卖公司一年亏损155亿。当然，考虑到财务不可描述的复杂性，我们看到的数据也未必准确，实际的投资与估值多少，我们吃瓜群众毕竟还是不知道的。

回到小米公司的1000亿美元估值，尽管多个机构声称其已经实现盈利，不过他们也表示规模并不太大。小米从手机起家，逐渐覆盖了运动手环、平衡车、家电、充电宝等一系列周边产品，应该说，已经算非常成功的创业公司了。即便如此，号称5年内不上市的雷布斯也改口上市了，首日即破发，投资人急着套现的姿态不言自明。估值毕竟不是实值，赚到钱才是投资人的最终目的。

小米尚且如此，何况那些连产品都不知道在哪里的公司呢，没有竞争力的产品和盈利，仅靠互联网概念就包装上市套现的模（tao）式（路），能得到资本市场的认可吗，他们吹泡泡吹起来的估值，能熬过这个资本寒冬吗？

互联网有句名言，风口上猪都能飞起来，可是谁想过，风停了，还没落地，接下来怎么办…